牛市有望进入第二阶段
近期市场上涨主要源于：
1.地缘冲突快速缓和，全球风险偏好恢复。
2.美联储降息预期发酵。美联储主席换届节点临近，市场期待美联储和特朗普政策更加协调。美元走弱，美债收益率下行，工业金属反弹，全球股市风险偏好普遍提升。
3.确实有新增投资机会。稳定币主题高弹性；9月3日阅兵安排推进，国防军工再迎修复窗口；海外算力链，智能驾驶也有催化。
4.指数突破本身也直接推升了风险偏好，交易性资金活跃度明显提升，体现为小盘股反弹，科技成长修复。
回顾市场五年周期牛市三阶段论：成因与逻辑。中国经济和资本上的政策，有一个相对隐性5年周期规律，每一轮上行周期可以大致分为触底逆袭、突破上攻和背驰上涨三个阶段。
牛市阶段一,触底逆袭：是资本市场政策、货币政策、经济政策和外部环境的共振，彼时盈利出现拐点，社融和信贷止跌回升，资金以存量加仓为主，场外增量有限；政策发力，负反馈消失：触底逆袭，是资本市场政策、货币政策、经济政策、外部环境的共振。
阶段II：往往是企业盈利改善、产业趋势纵深推进等基本面的力量驱动，此时社融或M2增速从底部回升至一定阈值，资金加速流入市场形成正反馈；政策收敛，正反馈建立：市场有效突破扭亏阻力位进入牛市；需要基本面：盈利增速转正并加速改善。浮盈赚钱——加仓——资金驱动市场进一步上涨——继续加仓，增量资金来自居民、量化、外资、ETF。
进入牛市阶段II的条件：#股票财经#
A股盈利增速加速改善；
信贷社融加速改善，从底部明显回升；如果没有盈利和信贷社融的加速改善，则一定需要有很强的资金面推动的力量。
同时，当时经济环境中有渗透率明显加速的产业趋势；
综合四大维度看，除了汽车，电子设备、化学制品、医药等行业的“内卷”压力也较大。
1）传统产业中，主要是家具木材、纺服制鞋、食品饮料、专用设备行业“内卷”压力较大，这可能与近年来地产下行、消费低迷的需求端压力有关；
2）新兴行业中，主要是电子设备、化学制品、汽车、医药行业的“内卷”压力较大，尤其是汽车和医药行业的价格端压力较大，历史分位数处于10%以下。
阶段III往往呈现盈利加速上行，经济过热、政策和流动性收紧的特征，这一阶段社融和信贷大多冲高回落，开户数和融资余额下行，成交额放缓，体现为背驰上涨。
中国经济总需求增速结束三年低迷和下行，进入增速稳定波动率降低的新时代，市场正在消灭高内在回报率股票，从而引发A股重新估值，叠加下半年增量资金有望形成正反馈机制，A股有望进入牛市第二阶段。股票类型选择上，选择高内在回报率高的质量类股票例如300质量、500质量成长等指数是稳健的选择；在指数突破上行的赛道也是这个阶段弹性的选择。
市场空间大、低渗透率的方向包括AI硬件及应用，人形机器人，固态电池，半导体国产化，可控核聚变，军贸出海，新消费。左手高质量股票，右手大空间赛道的新哑铃型是下半年配置选择。
资金面上，预计下半年风险偏好回暖，供需双向改善。风格层面，增量资金类型是关键，四季度可能成为风格拐点。景气度方面，关注现金流改善、扩大内需、科技创新三条线索。
通过复盘可以发现，进入牛市阶段II的条件是：
1）A股盈利增速加速改善；
2）信贷社融加速改善，从底部明显回升；
3）经济环境中有渗透率明显加速的产业趋势。
本轮牛市进入阶段II的条件：消灭高内在回报率股票，引发A股估值重估。
2025年中国经济进入真正意义上的新常态，总需求增速结束三年低迷和下行，进入增速稳定波动率降低的新时代，A股自由现金流收益率不断提升。而2018年以来，在经济结构调整和资产荒的大背景下，无风险利率持续下行，此后银行股股息率相对无风险利率利差收敛，以及沪深300非金融建筑的自由现金流和SIRR相对无风险利率利差收敛下行对应的就是估值的提升。据估算，沪深300指数总市值增幅在17~58%之间。此外，本轮增量资金的正反馈机制，不仅会对市场走势产生显著影响，也会对市场风格的演变起到关键作用。这个逻辑之下，高质量类股票可能会估值修复和提升空间更大，是重要的选股方向。
牛市II阶段风格和行业特征：新抱团的方向。牛市阶段II，容易出现增量资金的正反馈和资金的“抱团”，市场往往会选择当时的主线或者赛道进行投资。从当前市场空间的角度来看，满足市场空间大、渗透率低、加速提升的方向包括AI硬件及应用，人形机器人，固态电池，信创半导体国产化，可控核聚变，军贸出海，新消费。
按照超额收益出现的大类行业类别，我们大致可以将过去二十年A股总结为出现了五次一级主线：
2003年11月~2007年11月，高速投资时代：顺周期
2009年8月~2012年9月，第一次消费崛起：消费医药
2013年1月~2015年6月，移动互联浪潮和并购时代：TMT
2016年2月~2020年7月，供给侧改革、进击外资与第二次消费崛起：核心资产
2021年2月~2022年9月，能源革命：新旧能源
进入下半年后，外部流动性有望逐渐改善，预计美元指数可能延续相对弱势，美债收益率则从高位震荡到下行，待9月前后市场开始交易美联储降息预期将强化美元指数和美债利率下行趋势，从而逐渐有利于市场风险偏好提升和成长风格表现。
下半年国内宏观环境大概率延续政策支持下的稳定增长、温和复苏状态，盈利改善的持续性有待观察。今年以来在增量资金有限环境下，“红利+小盘成长”的市场进一步缩圈。要打破当前这种风格局面，可能需要有持续的增量资金流入。
情景一：宏观变量出现明显变化之前，可能延续私募基金主导的小盘风格，融资资金、散户等活跃资金跟随形成正反馈，推动指数上行。今年以来，私募基金形成了明显的赚钱效应，带动私募基金市场明显回暖。历史上看，私募基金、融资余额、散户资金存在显著的正向联动关系，尤其是在市场上行阶段具备相互强化的特征。展望下半年，在宏观变量出现明显变化驱动市场风格切换之前，私募产品的赚钱效应还能持续，则有望形成与小盘风格的正反馈，同时也会吸引融资资金、散户和短线ETF等活跃资金跟随，驱动小市值风格进一步演绎。
情景二：如果国内经济基本面能够持续改善，叠加美债收益率回落，可能吸引外资回流，并带动基金发行回暖形成正反馈，驱动市场转向大盘风格。在当前外资对A股配比已经来到历史低位的情况下，如果下半年美元指数和美债收益率回落，将有利于外资回流。节奏上，长线外资的流入可能要等到PPI好转带动企业盈利改善，时点大概率在四季度以后。
综合来说，展望下半年，短期市场可能延续私募基金主导的小盘风格；直到外部流动性改善、经济基本面回暖进一步确认，外资可能回流，届时将引导市场逐渐转向大盘成长风格，拐点可能在四季度。
下半年可能的中央全会及会议公报，将大体确定“十五五”时期主要规划目标、政策制定原则及大体举措，后续“十五五”规划全文则是参照此成文。根据4.30部分省区市“十五五”时期经济社会发展座谈会，总书记强调“十五五”规划制定上，既要“一个领域一个领域合理确定目标任务、提出思路举措”，也要“应应形势变化，把握战略重点”。倾向于认为，“十五五”规划应会兼顾接续此前规划，统筹新形势、新变化，应会突出经济、改革、科技、民生4条主线。具体看，其中：
1）经济主线，《“有效稳住经济基本””基础上进一步“全面推动高质量发展”，应是新一轮五年规划下经济社会发展维度的基本目标，在此之下，包括延续扩大开放、稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，也会加力推进经济结构调整。
2）改革主线，2024年7月召开的二十届三中全会确定了300多项具体改革任务，且要求到2029年底完成，与“十五五”规划实施时期大体重合，指向此前提出的300多项改革任务将融入“十五五”规划，并以全面深化改革作为实现新一轮五年规划目标的手段。
3）科技主线，4.30座谈会总书记明确强调“十五五”时期要“把因地制宜发展新质生产力摆在更加突出的战略位置”，6.10发改委召开座谈会讨论“十五五”规划编制建议，参会企业均为科技型民企，重点关注此前二十届三中全会提出的科技相关改革举措落地。
4）民生主线，就业、收入、教育、住房等仍是核心，可能会加力推进共同富裕战略，如近期浙江、黑龙江、湖南等地在“十五五”规划专题会议或相关讨论中均明确提出，将“稳步推进共同富裕”作为重要内容。
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